Lettre Select 4ème trimestre 2023

L’année 2023 a surpris positivement les investisseurs. Comme attendu, les banques centrales européennes et américaines ont fortement tendu les conditions financières (hausse de 1% des taux directeurs de la part de la Fed et de 2% de la part de la BCE) afin de lutter contre l’inflation.

L’inflation a ainsi fortement convergé sur la période, passant de 6,5%*$ fin décembre 2022 à 3,1%*$ fin novembre 2023 aux Etats-Unis et de 9,2%*$ à 2,4%*$ dans le même temps en zone euro.

De nombreux facteurs négatifs ont agité les marchés boursiers. La poursuite de la guerre Russo-Ukrainienne, l’escalade du conflit israélo-palestinien, la faillite de banques régionales américaines et de Crédit Suisse, ainsi que la déception sur la croissance chinoise ont été parmi les principaux.

Cependant, les anticipations de croissance ont été revues continuellement à la hausse dans les principales économies développées, grâce à la dynamique du secteur des services qui a contrecarré la faiblesse de l’activité manufacturière. Les consommateurs ont, en effet, puisé dans leur épargne accumulée lors de la crise du Covid pour consommer. 

La fin d’année a été marquée par l’annonce par la Fed que la phase de hausse des taux pourrait être terminée et a permis une envolée des prix des actifs. 

En 2023, les marchés d’actions ont progressé de 18,9%*$. Les marchés émergents sous-performent, pénalisés par la Chine (MSCI China ; -11,09% en euro). Les différences de performance ont été importantes avec une sous-performance marquée des sociétés de taille intermédiaire et une nouvelle année record pour les principaux noms du Nasdaq qui progressent de 50,18% en euro.

Les taux à long terme ont été particulièrement volatils et se sont tendus sur la majeure partie de l’année, atteignant 5% pour les taux à 10 ans de l’Etat américain. A compter d’octobre, l’approche de la fin du cycle de resserrement monétaire a déclenché un rallye d’ampleur. Le niveau de rendement de fin d’année est finalement comparable à celui de début d’année autour de 3,9%.

Malgré une hausse conséquente des taux directeurs européens, le taux 10 ans allemand termine même l’année en-deçà de son niveau de fin 2022 à 2%*$. 

Dans le sillage des actifs actions, les primes de crédit se sont contractées et l’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate*$ s’adjuge 7.2%.

Les prix des matières premières ont en moyenne reculé, dans le sillage du pétrole brut (Brent ; -13.19%*$ en euro). 

Notre vision prudente sur l’activité économique liée aux politiques restrictives des banques centrales nous a conduit à maintenir un niveau d’exposition mesuré aux actions, particulièrement en début d’année, ce qui a constitué un manque à gagner pour le portefeuille.

Notre préférence pour les actions des pays développés au détriment des pays émergents, pénalisés par le durcissement des conditions monétaires et le retard de la croissance chinoise a été largement favorable. Nous avons ramené l’exposition aux actions des pays émergents de 15%* fin janvier à 10%* en moyenne le reste de l’année. À la suite de la résistance de l’économie américaine et des résultats positifs des entreprises au 1er trimestre, nous avons renforcé les actions américaines de 35%* à 45%* au détriment des actions européennes allégées de 47%* à 39%*.

Nous avons maintenu la poche thématique proche de 6%*, les sociétés en développement étant pénalisées par la dégradation des conditions de crédit. Outre nos positions sur les minières aurifères qui ont bénéficié de la hausse des prix de l’or, nos positions sur les valeurs de l’innovation technologique (dont les semi-conducteurs) ont profité de l’engouement pour l’IA**. Nous les avons privilégiées par débit des valeurs de la transition écologique.

Dans les pays développés, nous sommes restés à l’écart des valeurs de petite capitalisation boursière jusqu’au milieu du 4ème trimestre où celles-ci ont bénéficié de la détente des conditions financières. En Europe, nous avons privilégié les valeurs de qualité tout au long de l’année avec les valeurs décotées en 1ère partie d’année sur lesquelles nous avons pris des bénéfices au 3ème trimestre pour revenir sur les valeurs de croissance qui avaient sous-performé. Aux Etats-Unis, nous avons surpondéré les valeurs de qualité combinées aux valeurs de croissance.

Enfin, notre allocation sur les émergents a bénéficié de notre sous-exposition à la Chine au profit des pays « frontière » (Pays du Golfe et Asie du Sud-Est) et de l’Amérique Latine.

La gestion de notre sensibilité obligataire a permis de protéger le portefeuille durant l’essentiel des épisodes de tension sur les taux. Nous avons repris des positions plus significatives à l’approche de l’été et bénéficié de la forte détente des taux longs sur la 2ème partie de l’année.

La poche crédit a bénéficié de nos positions sur les taux variables et les durations courtes en début d’année. La reprise de sensibilité sur le crédit avec une préférence pour les émetteurs de bonne qualité a été favorable au 2nd semestre.

Enfin, les dettes émergentes ont contribué positivement, en particulier la dette en devise locale dont la part a été augmentée en fin d’année. 

La diversification sur des classes d’actifs alternatives a eu peu d’impact sur la performance, aussi bien sur les fonds investis sur les matières premières que sur ceux de performance absolue.

^{*Source HSBC Asset Management, basée sur le portefeuille HSBC Select Balanced, du 02/01/2023 au 29/12/2023, en base 100% de la poche actions.}

^{** Intelligence Artificielle}

Après un cycle conséquent de hausse des taux directeurs (+525 bps pour la Fed depuis 2022), les incertitudes portent sur la résilience de l’activité économique, ainsi que la rapidité et l’ampleur de la phase d’assouplissement des conditions monétaires qu’intègrent les marchés.

Si les investisseurs tablent sur une première baisse*$ des taux de la Fed, dès mars, pour une ampleur de 150 bps*$ sur l’année, nous jugeons ces prévisions trop optimistes. 

La BCE a d’ailleurs donné des indications sur la persistance de l’inflation et le ralentissement de la désinflation. Bien qu’en fort repli, l’inflation est toujours au-delà de la cible de 2% des banques centrales et le marché de l’emploi américain reste dynamique. Nous tablons sur une baisse des taux à compter du deuxième trimestre.

Nous anticipons une baisse de l’activité en 2024 à mesure que l’épargne des ménages se réduit et que l’impact du durcissement des conditions financières s’étend. 

La croissance attendue sur les bénéfices des entreprises en 2024 (10,8%*$ pour le S&P 500 et 5,4%*$ pour le MSCI Europe) ne reflète pas nos attentes d’un ralentissement aux Etats-Unis et d’une récession modérée en Europe. La valorisation des principaux marchés d’actions n’est plus un support, en particulier pour les « méga-cap » américaines.

A la vue de cet excès d’optimisme, nous avons réduit tactiquement notre sensibilité aux taux d’intérêt dans l’attente d’un niveau plus attractif. Nous privilégions le crédit de bonne qualité et conservons un positionnement sur les investissements de maturité proche.

Nous maintenons un positionnement prudent sur les actions avec une préférence pour les marchés développés par rapport aux économies émergentes.

Notre choix de supports reste diversifié. Nous avons réduit le poids des valeurs de croissance après le rallye de fin d’année en faveur des titres décotés. Nous conservons des positions sur les valeurs de qualités et les secteurs défensifs. 

Au sein des pays émergents, nous privilégions l’Amérique Latine, les marchés « frontière » et certains pays asiatiques (dont l’Inde) au détriment de la Chine. Nous attendons une amélioration de la conjoncture chinoise pour renforcer nos positions.

Nous prenons des bénéfices sur les thématiques des nouvelles technologies pour renforcer les valeurs de la transition écologique qui nous paraissent sous-valorisées.