L'analyse des marchés financiers

Olivier Gayno : L’inflation a continué de ralentir dans la plupart des pays au début de l’année 2025, confortant la décision des grandes banques centrales d’avoir baissé leurs taux directeurs en 2024. Cependant ce ralentissement est moins prononcé que l’année dernière et le rythme de l’inflation sous-jacente peine à atteindre la cible des 2%. Ainsi l’indice des prix à la consommation hors énergie et produits frais a cru de 3,1% en rythme annuel en février aux Etats-Unis et de 2,6% dans la zone euro. La croissance économique est restée relativement forte aux Etats-Unis au dernier trimestre de l’année dernière (+2.5% en variation annuelle) alors qu’elle était plus faible (+1.2%) dans la zone euro. Cela explique que la Fed, la banque centrale américaine, a laissé ses taux inchangés au premier trimestre 2025, alors que la BCE (Banque centrale européenne) a poursuivi son cycle de baisse de taux de 0,5%. Ces chiffres instantanés cachent en fait une perception d’évolution divergente entre les deux régions, car la croissance américaine a en fait plutôt ralenti alors que celle de la zone euro s’est légèrement élevée, la croissance du début 2024 de la zone étant à peu près nulle. Ainsi, la perception de l’état économique de la zone euro de la part des investisseurs s’est plutôt améliorée alors que celle de la croissance américaine a été un peu décevante.

Un autre évènement a eu un impact important sur le sentiment des investisseurs au cours des quatre derniers mois : la nouvelle administration américaine a décrété un grand nombre de mesures définitives ou temporaires qui ont diminué la visibilité sur la croissance mondiale, et les déclarations de géopolitique de cette même administration ont également généré un sentiment d’instabilité qui a accru la volatilité des marchés financiers (propension aux variations de valorisations).

En particulier, l’établissement de droits de douane importants aux Etats-Unis sur des produits venant de certains pays (ces taux de droits de douane étant fixés selon les pays d’origine des produits) pourrait avoir un effet non négligeable sur le renchérissement du prix à la consommation des produits importés, et donc, sur l’inflation américaine. L’incertitude plane aussi sur les producteurs basés sur le sol américain car une partie des produits intermédiaires nécessaires à la fabrication de ces produits sont parfois eux-mêmes importés et leur surcoût pourrait également générer une inflation sur ces produits finis. Si, de fait, l’inflation repart aux Etats-Unis alors que la perception des ménages est déjà tendue sur les prix, on pourrait assister à un ralentissement de la consommation domestique. De plus, ces producteurs américains pourraient être soumis à des mesures de rétorsion des pays étrangers sur leurs exportations, ce qui ajouterait au ralentissement de la croissance américaine. Ainsi, l’indice avancé ISM Manufacturier aux Etats-Unis, reflétant la perception de l’économie par les entreprises du pays, est passé sous la barre des 50 points en mars, signalant un potentiel ralentissement économique aux Etats-Unis. Ces phénomènes pourraient également s’étendre aux autres grands pays producteurs, l’augmentation de frictions sur le commerce international n’étant de bon augure ni pour l’inflation ni pour la croissance économique globales. Un tel dérapage synchronisé de l’inflation et de la croissance économique mondiale, couplé à des tensions géopolitiques accrues ne fait pas partie de notre scénario central, mais les investisseurs ont de plus en plus intégré un tel risque, générant ainsi un regain de volatilité important sur les actifs financiers.

Ainsi, cette perception d’un risque de ralentissement économique aux Etats-Unis a généré un affaiblissement du dollar au premier trimestre : celui-ci s’est en effet déprécié de plus de 4% contre l’euro sur la période. De ce côté-ci de l’atlantique, la publication de données économiques moins négatives qu’attendu et l’annonce de nouvelles dépenses pour la défense de l’Europe occidentale par l’ensemble des pays concernés ont généré une hausse des taux longs, le taux de rendement de l’obligation gouvernementale de référence à 10 ans allemande augmentant de 0,4% à 2,4%.

Les marchés d’actions ont également réagi avec une nette dissociation : au cours du premier trimestre, le marché d’actions américaines a reculé de 4,6%*$ en USD, alors que le marché d’actions de la zone euro a progressé de 7,6%*$ sur la même période. Il faut garder à l’esprit que cette performance reflète aussi un retournement par rapport à ce qui s’était passé lors des trimestres précédents, les deux marchés ayant des performances finalement similaires sur un an.

Quoiqu’il en soit, ce retournement de performance ne s’est pas concrétisé que par zones géographiques, mais également par styles de valeurs. En effet, aux Etats-Unis, les valeurs de technologie, et particulièrement celles qui sont les phares de la côte américaine, ont été particulièrement touchées, à l’image de l’indice Nasdaq qui a reculé de plus de 10% le trimestre dernier. En Europe, les valeurs ayant particulièrement progressé le mois dernier sont des valeurs plus cycliques (dépendantes de la croissance économique) et traditionnelles (par exemple le secteur bancaire qui a progressé de 28%*$), alors que le secteur du luxe a reculé de 7%*$.

La performance mesurée en euros des marchés émergents a légèrement reculé sur la période de 1,3%*$, ceux-ci ayant été plus impactés que les marchés européens par la volatilité venue des marchés liés au dollar américain. Les annonces de plans successifs de soutien à l’économie faites par les autorités chinoises constituent un message plutôt positif pour le développement futur de ces marchés. Ainsi les marchés d’actions et d’obligations en devise locales émergentes restent attractifs, en particulier si la devise américaine continue d’être orientée à la baisse.

De manière générale, nous continuons à penser que les marchés d’actions peuvent être intéressants, en particulier sur les segments qui bénéficient de cette rotation favorisant les valorisations les moins élevées (par exemple les marchés émergents, les secteurs traditionnels des marchés de la zone euro et les actions de moindre capitalisation) par rapport aux segments les plus chers (par exemple les grandes valeurs de la technologie aux Etats-Unis). La récente remontée des taux longs dans la zone euro nous conforte pour privilégier au sein des portefeuilles des obligations du secteur privé de bonne qualité émises en euros, alors que les taux du marché monétaire sont orientés à la baisse.

Bien sûr, l’incertitude est grande et il faut s’attendre à des sursauts de volatilité de marchés dans les trimestres qui viennent, alors que le risque géopolitique et économique global a récemment augmenté. Ainsi, une diversification efficace des portefeuilles en fonction de la volatilité acceptable pour un investisseur est plus que jamais à l’ordre du jour.

Achevé de rédiger le 3 avril 2025.

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